近期，大型開發(fā)商低息發(fā)債，引起業(yè)內(nèi)外關(guān)注。比如，9月下旬，萬(wàn)科首期五年期公司債利率確定為3.50%，與五年期國(guó)債收益率（3.13%左右）和五年期國(guó)開債收益率（3.54%左右）相近，實(shí)屬罕見。

眾所周知，2014年以來(lái)，通過“9.30政策”和“3.30政策”，個(gè)人房貸持續(xù)放松，連過去多年一直抑制的二套房貸，也出現(xiàn)大幅寬松。而這次房企公司債利率史無(wú)前例的大幅下降，是否傳遞出國(guó)家不僅支持房地產(chǎn)需求端，而且也開始支持供應(yīng)端？

先分析公司債之事。2015年經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)放緩，上半年只有7.0%，三季度預(yù)計(jì)破7，所以上半年以來(lái)，國(guó)家采取諸多措施穩(wěn)增長(zhǎng)，除了連續(xù)降息降準(zhǔn)等貨幣政策之外，財(cái)政政策也加大了支持力度，5月2萬(wàn)億地方政府債率先發(fā)行，對(duì)接基建項(xiàng)目存量資金，同時(shí)5月新公司債開始正式發(fā)行。今年前8個(gè)月，上交所公司債共計(jì)發(fā)行514只，總規(guī)模約為2762億元，相比去年同期發(fā)行規(guī)模暴漲了233%。

值得關(guān)注的是，新公司債發(fā)行過程中，地產(chǎn)公司尤其搶眼。比如截至7月份末，已發(fā)行的新公司債中地產(chǎn)公司約為624億元，占比超過7成。而且，利率一路走低。碧桂園、融創(chuàng)、富力、首創(chuàng)置業(yè)等公司債利率已跌破5%。9月中旬，世茂建設(shè)發(fā)行60億元5年期公司債，利率3.90%，實(shí)際認(rèn)購(gòu)超過80億元，創(chuàng)同類房企發(fā)債利率新低。9月下旬，萬(wàn)科則再創(chuàng)新低。

房企公司債受熱捧，利率屢創(chuàng)新低。不妨從四個(gè)層面剖析原因。其一，公司債發(fā)行制度改革。2015年1月出臺(tái)的《公司債發(fā)行與交易管理辦法》規(guī)定，發(fā)行主體擴(kuò)大至非上市公司，投資者劃分，發(fā)行方式靈活。交易所參與發(fā)行，交易所資金充裕使得可作為交易所質(zhì)押券公司債能夠獲得流動(dòng)性溢價(jià)，從而壓低發(fā)行利率、節(jié)約發(fā)行成本。

其二，外部資金超級(jí)寬松。2015年以來(lái)，連續(xù)降準(zhǔn)、降息、逆回購(gòu)等寬松動(dòng)作，導(dǎo)致社會(huì)流動(dòng)性充裕，央行回購(gòu)利率與銀行間拆借利率處于近幾年最低水平。6月中旬股市開始暴跌，且跌跌不休，大量資金撤出，不僅是散戶，也包括機(jī)構(gòu)投資者，資金風(fēng)險(xiǎn)偏好大降。與此同時(shí)，IPO暫停，不知猴年馬月才會(huì)重啟，打新資金等需要尋找出路，包括銀行理財(cái)資金，也需要重新尋找投資渠道。

其三，房地產(chǎn)市場(chǎng)回暖。2015年以來(lái)，全國(guó)房產(chǎn)市場(chǎng)趨于復(fù)蘇，尤其是商品房銷售面積同比下跌轉(zhuǎn)增，前8個(gè)月增幅已擴(kuò)大至7.2%。其中，一線城市和少數(shù)二線城市，是本輪房產(chǎn)市場(chǎng)回暖主力軍，而這些城市正是大型房企的主戰(zhàn)場(chǎng)。與之相反，作為中小房企主戰(zhàn)場(chǎng)的三四線城市，市場(chǎng)卻復(fù)蘇乏力。因此，當(dāng)前發(fā)低息公司債的房企，都是中高信用等級(jí)的大型優(yōu)質(zhì)開發(fā)商，未來(lái)幾年可以控制債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

其四，國(guó)家穩(wěn)增長(zhǎng)壓力增大決定了必須穩(wěn)樓市。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增速下滑壓力仍然很大，尤其是國(guó)際金融市場(chǎng)動(dòng)蕩、股市和匯率持續(xù)走弱、新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)總體低迷背景下，急需盡快使國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)。2014年以來(lái)，放松限購(gòu)、限貸、限價(jià)、限外等措施刺激了購(gòu)房需求端，全國(guó)房產(chǎn)銷售市場(chǎng)已經(jīng)復(fù)蘇。但供給端仍然低迷，全國(guó)房企購(gòu)地面積和房屋新開工面積，仍是同比負(fù)增長(zhǎng)，這對(duì)于諸多上游相關(guān)產(chǎn)業(yè)形成明顯抑制，不利于經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)，國(guó)家政策有必要同時(shí)支持供給端的開發(fā)商。

從融資角度看，2014年以來(lái)，房企借殼放松，但今年6月中下旬股市大跌之后，股市已暫時(shí)失去支持開發(fā)商融資能力；同時(shí)，隨著銀行不良貸款率的提高，房地產(chǎn)開發(fā)貸的審核并未大幅放松；另外，去年來(lái)房地產(chǎn)信托發(fā)行規(guī)模大幅萎縮。于是，公司債就成為支持優(yōu)質(zhì)開發(fā)商融資的重要渠道。據(jù)此邏輯，則經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)之前，房?jī)r(jià)高漲之前，國(guó)家支持房企發(fā)行公司債的態(tài)度不會(huì)改變。

面對(duì)如此低的利率，符合信用等級(jí)資格的開發(fā)商都會(huì)爭(zhēng)搶蛋糕、積極發(fā)債。當(dāng)前，其他融資方式成本皆較高。比如銀行貸款，假如利率上浮2成，則超過6%；房地產(chǎn)信托，仍在12%以上；過去幾年低息的美元債，隨著美國(guó)加息預(yù)期增強(qiáng)，以及受年初佳兆業(yè)信用違約影響，海外地產(chǎn)商發(fā)債利率不斷走高，如世貿(mào)地產(chǎn)今年2月的7年期美元債發(fā)行利率高達(dá)8.3%，況且人民幣兌美元繼續(xù)貶值的預(yù)期，對(duì)內(nèi)地房企而言，發(fā)行美元債存在匯差損失。因此，今年以來(lái)，在港上市的內(nèi)地開發(fā)商，對(duì)于發(fā)美元債，由過去幾年熱情高漲轉(zhuǎn)為興趣寡淡。

低息發(fā)債融資之后，自然會(huì)促進(jìn)這些房企購(gòu)地，增加新開工量，從而有助于拉動(dòng)上游產(chǎn)業(yè)。當(dāng)然，也會(huì)有房企首先想到的不是購(gòu)地，而要置換手中高息負(fù)債，降低企業(yè)財(cái)務(wù)成本�？傊�，低息公司債，是大中企房企爭(zhēng)搶的“香餑餑”，有助于緩和當(dāng)前房地產(chǎn)供應(yīng)端緊縮的形態(tài)，也有助于改善發(fā)債房企的利潤(rùn)率。